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　　财务管理视角的华为不上市原因分析

　　1迫在眉睫的上市之路

　　1.1员工股风险加剧

　　1990年华为就开始实行全员持股制度，这不仅开启了中国一代企业内部管理机制的先河，更调动了员工的热情，推动了企业的发展。然而成立时期的内部股制度，现在却成为华为的负担。

　　1998年至2000年，华为的内部股激励机制一度让华为的业绩急速飚升，而2001年IT泡沫的破灭让华为也不可避免地遭受沉重的一击，大大降低了华为的成长速度，当年华为销售额255亿，仅比上一年增长16%。随着销售额下降，利润下滑，分红随之减少，员工的工作热情受挫，激励效果受到了负面影响。由于华为多年来对内部股回报过高，员工心态十分脆弱。与工资相比，在内部股上的分红成为华为相当员工更重要的收入来源，一旦分红不如意则适得其反，引起员工的心理的波动。从华为的股权结构看，内部员工持股比重相对较大，根据2010年的年报，达到了90%以上，融资大而分散，根据华为内部政策，员工离开公司时，股份可以兑现，若未来3年经营出现问题，面临的挤兑风险将急速升级。

　　然而，如果华为上市，就可以把内部股这个包袱交给资本市场来消化。一方面，缓解了造成员工动荡的分红的压力，另一方面避免了因业绩不理想而导致的内部股挤兑潮，也不用再担心员工去留问题对于公司的资金造成的压力。

　　1.2国际化战略的需要

　　近年来，国内电信设备市场已远不能像上世纪90年代那样保持高速增长，根据CCID数据，电信运营商固定资产投资的年平均增长率近几年急速下滑。而在国内市场中华为的主打产品的国内市场份额都已超过30%。因此，华为要想维持自己的高成长，就必须开拓国际市场。

　　2011年5月18日，一则华为将融资15亿美元的消息再次将其抛入聚光灯下，背后的主要原因是资金紧张。近几年来，全球通信设备制造商之间除了品牌、技术、质量、价格、服务等硬实力的竞争之外，融资条件的竞争也日趋白热化。华为的国际市场销售额虽然处于上升阶段，但由于居高不下的营销费用，其净利润水平非常低，海外业务作为整体来看仍然处于亏损状态，承受着一定的资本压力。对于资金与技术双密集的通信行业，资金的充足是企业发展和海外扩张必不可缺的条件，对于优质企业而言，上市无疑是最直接的融资渠道，而且上市之后，还可以通过配股、增发等形式再进行融资。

　　此外，2010年，欲借海外收购扩张国际市场的华为，却频频受挫，如在美国宽带网络软件厂商2Wire以及之前摩托罗拉无线设备部门两桩收购案的惨淡告终。由于华为并非上市公司，美国政府对其不透明的背景无从考证，无法让人信服。而上市主动接受严格的资本市场监管，并向投资者详尽披露其信息无疑是最好的解决办法。

　　正因为如此，华为需要获得资本市场的支持，一方面解决融资问题，另一方面透明化自己的背景，同时通过在国际性的资本市场上市来提高自己的知名度。

　　综上所述，上市是华为的必经之路，并且迫在眉睫。然而华为却为何迟迟没有上市呢?

　　2华为不上市的难言之隐

　　2.1员工持股不透明

　　《证券法》第五十四条规定签订上市协议的公司应当公告持有公司股份最多的前十名股东的名单和持股数额。但因为历史性原因，华为内部员工持股却极不透明。

　　华为员工购买股权的程序大致如下：在每个营业年度，公司按照员工来公司工作的年限、级别等指标确定每个人可购买的股权数，然后员工拿现金到资金事业部登记购买，仅有的一份签字文件被公司收回。持股员工在出资之前，不知道公司的股份情况，在出资之后，也没有任何凭据证明自己持有股份。

　　华为公司曾在1995年和1996年，向员工出具过《员工股金情况书》说明员工的股份情况。但1997年改制后，却从未向持股员工出具过“员工股权证明书”。员工到底持有多少股，占有多大比例，华为都不能出具出明确数字以及相关证明。

　　2.2股份回购不规范

　　根据《深圳市国有企业内部员工持股试点暂行规定》的有关规定,当员工脱离公司，不再继续持有内部员工股，其所持股份由员工持股会回购，转作预留股份。员工持股会应退还个人股款，股价按公司上年末每股账面净资产值计算。但是对于华为这种非上市公司来说，股权没有上市流通，其价值就没有相对准确的参照系，公司回购股权时股权价格就无法确定。

　　另外，早年地方邮电系统还以电信“三产公司”的名义持有华为股票，员工认购时只在“三产公司”领到认购凭据，但“三产公司”后来因政策原因解散后，仅有部分股份被回购，有的仍盘根错节地纠结其中。这样，不论是外部股还是内部股，华为都难以公开化、透明化。

　　2.3大股东控制权的稀释

　　据华为2010年的年报，公司董事长任正非只持华为不到2%的股份，不难看出，任的持股比例逐渐被稀释。作为创立者，任在企业内部的核心地位不容置疑，其领导能力在一定程度上是能够赢得投资者加分的。但任的持股比例将

　　会让投资者怀疑华为上市后任对公司的控制能力，影响募资规模。

　　2.4上市后的监管

　　华为将自己定位为量产型的公司而非技术创新型公司。新产品投入市场就以两三年后量产的模型来定价，这样竞争对手由于在成本上的劣势，往往要丢市场份额，同时，不可能有小公司再度崛起，一次性抢占大量的市场份额。

　　然而《公司法》、《证券法》中规定股票上市需要满足最近三年连续盈利;上市公司最近三年连续亏损由国务院证券管理部门决定暂停其上市。公司最近三年连续亏损，在其后一年度内未能恢复盈利的由证券交易所决定终止其股票上市交易。若华为上市，就要对每季度的业绩负责，就不能站在一个长远的角度来定价，先承受亏损去占领市场，再盈利。

　　3华为上市的出路

　　3.1分拆上市

　　面对不明晰的股权结构，2003年华为分拆为：华为技术、华为控股等8家公司。上市的部分主要是会以其原始盈利的主业——华为技术为主。

　　华为控股的成立被视作是解决华为内部股问题的途径：华为控股取代了华为技术工会，成为华为的控股单位，同时，员工过去持有的华为技术股票，全部以“华为技术工会”的名义转换为对“华为控股”的股票。此后华为员工的内部持股制度，也由华为控股继承。这意味着华为上市后，员工过去所认购的股票不上市，而是仅享有上市后净资产??增长及分红带来的收益。

　　这样不仅将解决了员工股高分红的压力以及可能带来的挤兑风险，也避免了因历史原因造成的员工股权结构不清晰给华为整体上市带来的阻碍。同时，以华为控股作为法人股东来持有上市企业的股份，也有利于减少华为上市以后可能被恶意收购的风险。

　　3.2转变盈利模式

　　如上分析，华为的盈利模式的确让其迅速打败了竞争对手，抢占了大量的市场先机。而当华为上市之后，这种手段必然会受到上市监管严格控制和制约。要想摆脱这种困境，坦然地接受上市监管，还得从根本上进行变革。

　　作为一家依靠高科技自主创新发展起来的公司，决定其发展的根本还是它的技术，如果技术落后，再好的融资手段也不能让其长久。去股市驰骋并不是高科技公司的本色，金融运作只是辅助的行为。因此，华为上市后就必须在技术上领先对手，将主要精力应该放在研发上也或者开辟新的、能够接受上市监管的盈利模式。

　　财务管理视角的华为不上市原因分析

　　一、华为公司简述

　　 华为在《财富》杂志公布的“2014年世界500强排行榜”中名列285位，比2013年前进了29名。2014年，华为上榜汤森路透“2014年全球百强创新机构”，入列Interbrand“Top100”全球最具价值品牌第94名，成为首次上榜的中国品牌。虽然有如此骄人的业绩和国际知名度，但是华为却仍然是一家非上市的企业。“华为为什么不上市”也就自然而然的成为了经济学界热议的话题。下面我们总要从几个重要的公司财务的角度对华为不上市的原因进行简单的分析。

　　 二、华为不上市的财务原因分析

　　 下面我们主要通过分析华为最近几年的的财务年报，从盈利能力，融资模式，资本结构，企业治理结构等公司财务的主要方面来分析华为公司选择不上市的原因。

　　 1.华为公司具备非常强的盈利能力

　　 华为公司在2009到2013年的五年间，华为的主营业务收入是不断增加的。2012年，主营业务收入为2202亿元，比去年同期增加了8.0%，其中净利润份额也达到了153.8亿元，同比增加了约32%。在华为最近公布的最新的2014年年报中，华为全年销售收入约为2870亿～2890亿元，同比增长约20%；主营业务利润约为339亿～343亿元；主营业务利润率约为12%，与2013年基本持平；经营性现金流和资产负债率均持续稳健。我们可以看出，华为公司有很强的盈利能力，并且能够通过主营业务获得可观的利润。另外，企业经营能力较强，现金流量较为充足，没有出现资金短缺的情况。

　　 2.华为有自身独特的融资方式

　　 （1）内部员工持股计划。这种内部员工持股计划的具体内容是公司会参照一定考核标准（如绩效，考核，工龄等指标）将内部期权给予相应的公司成员，同时，在会计年末进行分配红利。这样将员工的命运与公司的发展紧紧地捆绑在一起，能够产生很大的向心力。这种融资方式无疑是互惠的，深受华为员工欢迎，绝大部分员工都非常乐意持有公司的内部股份，公司也可以在资金周转出现问题时获得充足资金支持，而华为的股份也没有外流。假如某一天，持有股份的员工想要离开华为，华为便会通过相应的方式把这些员工所有的股东份额收回来。华为利用员工持股来实现融资的独特的方式使得华为内部股权结构复杂，这也是外界揣测华为不上市原因之一。

　　 （2）出售子公司融资。通过剥离终端部门，从诺基亚、三星、摩托罗拉等品牌所垄断的手机市场抽身而退，华为可以筹资加大对其网络设备等核心业务的投资，强化在电信设备领域的优势[2]。

　　 三、华为自身有着良好的资本结构

　　 1.资产负债率方面

　　 华为最近5年的资产负债率基本上保持在65%，资产负债率十分的合理。以2012年为例，2012年年底，华为总借款合计为208亿元，华为的长期借款是160.77亿，短期借款为46.77亿，而同时期华为公司持有现金及现金等价物合计为671.8亿，所以华为公司不存在偿债风险，抗风险能力较强。支付能力较强，企业流动性充足。所以从上表我们可以得出这样的一个观点：从企业降低财务风险的角度来看，华为并不用通过将企业上市，因为其自身就有着较完美的资本结构。

　　 2.华为特殊的股权结构

　　 华为公司的股份基本上是由其员工百分之百的持有，是一家十分特殊的民营企业，就连其创始人任正非先生也才仅仅持有公司1.42%股权。我们都知道华为在最初起步时，为了扩大生产规模和抢占市场份额，实行员工持股计划。这种员工直接持股是指员工以自然人为主体直接持有公司的股份。那么这种体制的设立又是怎样影响华为这个科技大鳄上市的呢？我们可以总结为以下几点：一方面，华为现有的管理高层并没有持有绝对的股份份额（任总也才持有微少的1.42%的股权），如果华为上市并且其股票被个其他公司所大量收购，这种情况势必会影响到华为现有高层对公司的控制。另一方面，大量员工持有着股份，股权分散而庞大，华为上市的股份整合也势必将十分的困难；同时也会大大削弱员工们的主人翁地位和其生产积极性。从华为现有的股权结构来看，上市对华为来说是弊大于利的。最后，对准备上市的公司而言，员工直接持股存在法规与政策上的限制。准备上市的公司选择员工直接持股作为载体，便要受到诸多法律上的限制[3]。目前我国上市公司中已不存在公司内部职工股的问题，也就是说上市公司无法采用员工直接持股作为载体。如果公司中继续存在员工股东，那么该公司是不符合上市条件的。

　　 3.华为良好的公司治理结构

　　 关于公司治理结构方面我这里着重想说的是华为独创性的实施了CEO/轮值CEO制度。我们都知道对于一个大型的企业来说，都会设有首席执行官（即CEO）这个职务，CEO负责公司日常经营管理事物的最高决策。而华为在2011年实行了一套轮值CEO制度，由任正非钦点的徐直军、郭平和胡厚昆三位高级管理人员来轮流担任首席执行官一职，每届任期为六个月。这种独特的体制无形中在公司治理中引入了竞争机制，充分激发了领导团队的治理才能，大大有利于公司发展的同时也有利于减少委托--代理问题的发生。

　　 四、结束语

　　 综观全文，上市对一个企业有利有弊，并非说所以成功的企业都会立即上市，如在美国就有很多没有上市的企业，虽然不能通过上市去筹资和提升自己的业界知名度，但是他们却有着自身独到的生存壮大之道。本文想表达的一个中心意思就是：仅单从财务管理的角度来说，华为本身拥有着较强的盈利能力与充足的资金流，独特并且行之有效的融资模式，庞大的企业规模，良好的的资本结构以及完善的公司治理结构等。也正是这四个重要的财务管理因素促成了华为在世界500强俱乐部中继续以一个未上市企业的身份一枝独秀。

　　财务管理视角的华为不上市原因分析

　　一、不愿意上市

　　 1、丧失控制权的风险

　　 华为公司的员工持股人数数量庞大，并且持股人数还保持着不断增长的趋势。我们都知道，华为百分之九十以上的股份由华为的员工持有，其创始人任正非先生也仅仅持有公司股权的1.42%。然而，仅凭不到百分之二的股份就能对公司进行控制，这足以说明华为公司的股权结构十分分散。在华为管理层没有对华为绝对股份份额的情况下，如果公司上市其股票可能会被其他公司大量收购，一旦没有做好相应的工作公司很可能丧失控制权，影响到现在管理层对华为的控制。因此，从管理层的角度来说其当然不愿意上市。

　　 2、上市的成本费用高

　　 在企业上市过程中需要考虑的成本有很多，比如：税务成本、社保成本、上市筹备费用、高管报酬、中介费用、上市后的边际成本费用及风险成本等。在所有上市的成本中，最可观的是支付给证券机构的承销费用。而且在目前新股发行定价实行“市场化”的制度框架之下，对发行费用缺少监管。上市公司从投资者手里圈钱如探囊取物，钱来的容易花出去也就不心疼，企业为了成功上市会毫不怜惜的撒钱，造成过高的上市成本费用。

　　 二、不需要上市

　　 1、独特有效的融资模式

　　 首先，从上表1中可以看出，华为近几年的销售收入持续增长，涨幅很大且经营活动现金流和净利润上升表现良好，主营业务对利润增长的贡献很大。由此看来，华为的盈利能力很强，一般来说其并不缺钱而需要大范围的融资。

　　 其次，从借款情况来看（表2-1），其借款额度在增长说明其借款融资能力较强。而净利息费用占借款总额的比例并没有大幅度上涨，借款成本不高。因此，华为并不需要耗费人力物力财力去上市融资。

　　 再者，华为的融资方式很广。由于推行内部员工持股计划使得华为的凝聚力比较强，其可以进行很好的内部融资。华为还可以通过培育子公司进行出售获得融资，还能从合作方获得所缺的资金等等。因此，上市不是华为筹集资金的唯一方式，融资渠道广大的华为并不需要通过上市融资。

　　 2、规范的公司治理

　　 华为的公司治理在我国赫赫有名，其类军事化的管理体系在国内众人皆知，十分领先，所以华为公司并不需要为了规范公司的管理而设计上市。而且华为公司推行的核心价值观及其“狼性”的企业文化也在不断激励着员工奋发图强并与现代的管理思想相结合，对人力资源的管理和薪酬待遇的创新对优秀人才具有极大的吸引力。股权激励制度一方面团结了企业员工，激发其奋进的力量同时也降低了公司的风险，将公司与员工连在一起。

　　 此外，华为还实行了轮值CEO制度。华为早在2011年就设计了一套轮值CEO制度，由任正非钦点三个高级管理人员轮流担任CEO，每届任期六个月。很显然，通过将竞争机制引入公司治理，大大激发了领导团队的才能，减少了委托代理问题的发生，对公司的发展大有裨益。

　　 3、良好的资本结构

　　 从上表可以看出，华为的资产负债率一直比较稳定。国际上资产负债率的警戒线大概在70%，华为的资产负债率基本稳定在68%左右，财务比较稳健。同时，华为持有的现金及现金等价物金额较大，其偿债能力强，企业流动性充足。因此，从企业降低财务风险的角度来看，华为不用通过上市来完善资本结构，因为其自身就拥有比较完美的资本结构。

　　 三、不能上市

　　 1、股权结构不符合法律要求

　　 华为从起步开始为了扩大生产规模和抢占市场份额，就开始实行员工持股计划。这种大量员工持有股份，股权分散而庞大的特点会使得华为上市的股份整合?得十分的困难。对华为上市而言，员工直接持股存在法规与政策上的限制。目前我国上市公司中已不存在公司内部职工股的问题，也就是说公司无法采用员工直接持股作为载体。如果公司继续存在员工股东，那么是不符合上市条件的。也就是说现在的华为不能上市。

　　 2、信息披露的风险很大

　　 证监会对于上市公司的信息披露要求极为严格。要求上市公司应当及时、公平公正的披露所有对公司股票等衍生品交易价格可能产生较大影响的信息。上市公司的全体发起人及其董事必须保证披露信息的真实、准确和完整，没有虚假记载、严重误导性陈述或重大遗漏，并就此承担连带责任。

　　 华为作为一家以高新技术产业为主的技术密集型企业，对技术研发投入相当高，企业对相关信息的保密要求也很高。而处于保护投资者的目的，上市后企业必须按照法律规定披露大量的信息，一些需要保密的商业机密信息也很可能被公开。这样一来竞争对手很可能给华为带来极大的经营风险，威胁到企业的长期发展。

　　 四、结束语

　　 纵观全文，华为的不上市决策显然是一个明智的做法。从财务管理的角度来看，华为本身具有良好的融资情况、规范的公司治理，庞大的发展规模，而上市反而容易丧失已经具有的优势，带来许多不必要的麻烦，因此上市对华为来说很可能弊大于利。在资本市场日益发展的今天，华为毅然选择不上市符合其当前企业的发展状况与发展特点。比起上市而言，特立独行而发展日益强大的华为也许更受到市场的欢迎。

　　 在目前其创始人任正非掌控华为的情况下，华为短期内不会上市。然而，随着时间的变化，经济环境的变化及资本市场的完善，亦或是任正非不再掌控华为，华为的发展道路是否还会一直坚守不上市？这值得思考。